прибыль, если кредитные спреды расширятся. Самая прямая сделка – шорт корпоративных облигаций. Эквивалентную сделку также можно реализовать с помощью деривативов путем покупки защиты – кредитного дефолтного свопа (CDS) – для облигации. CDS – по сути, страховой полис, по которому осуществляется выплата в случае дефолта по облигации. Однако покупателю CDS не обязательно владеть базовой облигацией, то есть сделка может быть совершена исключительно как спекулятивная (та, которая получает прибыль от ухудшения кредитного качества). Цена CDS указывается как годовой спред – сумма, которую покупатель защиты выплачивает продавцу в течение года (ежеквартальными платежами). (Спред CDS является переносом сделки.) Если кредитоспособность облигации ухудшается (событие, связанное с расширением кредитного спреда), то спред CDS также расширяется. Третий способ совершения сделки, который принесет прибыль от расширения кредитных спредов, – и тот, который использует О'Ши, – заключается в покупке CDS для индекса, основанного на корзине корпоративных облигаций. Обратите внимание, что покупка CDS имеет вознаграждение, подобное опциону: максимальный риск ограничен (выплачиваемым годовым спредом, который аналогичен опционной премии), в то время как прибыль может быть намного больше (до теоретического максимума защищенной суммы).
– Почему вы сочли покупку CDS более выгодной сделкой, чем покупку опционов-пут на акции?
– На самом деле эти сделки очень похожи. Если бы фондовый рынок оставался сильным, убытки по обеим позициям были бы ограничены премией для опционов-пут и переносом для позиции CDS. Если бы он упал, кредитные спреды расширились бы, и как длинные путы, так и длинные позиции CDS принесли бы большую прибыль. Преимущество CDS заключалось в том, что этот способ совершения сделки был дешевле. Одна из проблем с покупкой путов на акции в том, что волатильность акций, как правило, обходится очень дорого. Кто естественный продавец опционов-пут? Никто. Кто естественный покупатель опционов-пут? Все. Мир состоит из длинных позиций по акциям, и людям нравится иметь страховку, поэтому существует избыток естественных покупателей опционов-пут. Вот почему цены опционов на акции структурно высокие.
– В августе 2007 г. вы были настроены по-медвежьи. Сохраняли ли вы этот подход на протяжении всего краха рынков в конце 2008 г.?
– То, что я придерживался одной стратегии в долгосрочной перспективе, не означает, что я постоянно удерживал одни и те же позиции. Мой временной горизонт для сделок составляет от одного до трех месяцев. Когда цены меняются, соотношение риска и доходности по позициям тоже меняется.
– Я понимаю, что отдельные позиции менялись, но придерживались ли вы медвежьей точки зрения и во время отскока во II квартале 2008 г.?
– Отскок рынка произошел, потому что людям показалось, будто спасение Bear Stearns в марте 2008 г. решило проблему.
– А вы как считали?
– Считал, что это явно не так. Большая ошибка, которую люди совершали тогда (и совершают до сих
