потоков), то разница в мультипликаторах для двух компаний может отражать лишь степень их различия. Если же предположить, что рынок может ошибаться, то разные мультипликаторы могут отражать и ошибки рынка – переоценку или недооценку акций одной компании относительно другой. Для грамотного использования мультипликаторов мы должны быть уверены, что наша группа компаний-аналогов оценена корректно, т. е. рынок в среднем справедливо «оценил» бумаги той отрасли, которую представляет группа аналогов, на конкретную дату. Однако без фундаментального анализа ситуации на финансовом рынке в целом такой уверенности быть не может.
Таким образом, метод оценки по мультипликаторам таит в себе определенные угрозы, возникающие из-за того, что при использовании рыночной информации крайне трудно грамотно учесть настроения рынка. Рынок в целом может быть «перегрет» или, наоборот, подвержен паническим настроениям инвесторов, а кроме того, может переоценивать или недооценивать компании какой-то определенной отрасли, которая на данный момент «в моде» или «не в моде» и т. д. В таких случаях значения мультипликаторов для группы компаний-аналогов оказываются искаженными по сравнению со значениями, рассчитанными на основе их справедливых цен. Следовательно, достоинства мультипликаторов есть продолжение их недостатков. Как уже неоднократно говорилось, оценка на основе мультипликаторов называется относительной, или сравнительной, т. е. мы оцениваем стоимость той или иной бумаги лишь по отношению к той группе компаний-аналогов (или в сравнении с ней), которую мы выбрали, и наш метод оказывается уязвимым, если, скажем, рынок в целом «перегрет» или конкретная отрасль переоценена, как это недавно происходило, например, с акциями интернет-компаний.
Здесь уместно сделать краткое, но крайне важное замечание относительно гипотезы эффективности рынка. Согласно этой гипотезе, рыночная цена котируемого актива является несмещенной (unbiased) оценкой его справедливой стоимости. При слабой степени (weak form) эффективности рынка требуется, чтобы в цене актива мгновенно учитывалась информация, влияющая на его цену (но не определяется, какая точно), при средней степени (semistrong form) оговаривается, что речь идет обо всей публично доступной информации, при сильной степени (strong form) – об абсолютно всей информации, включая инсайдерскую. Нередко гипотеза об эффективности рынка трактуется таким образом: «рыночные цены на ценные бумаги справедливы (fair) в каждый момент времени». Но такая трактовка неверна даже для гипотезы сильной степени эффективности рынка. На эффективном рынке цены активов могут быть выше или ниже их справедливых стоимостей, нужно только, чтобы отклонения реальных цен от справедливых были случайными[11]. Таким образом, с равной вероятностью каждая ценная бумага может быть как недооценена, так и переоценена даже на эффективном рынке. Кроме того, в настоящий момент большинство специалистов по корпоративным финансам сходятся во мнении, что гипотеза об эффективности финансовых рынков неверна. И
Иными словами, эффективный рынок не обязательно рациональный (на рациональном активы оцениваются по справедливой стоимости).
