со средней капитализацией в 1 миллиард долларов. По мере роста все больше фондов рассматривают ее акции как подходящее приобретение, они перестают оцениваться с дисконтом. Она перестает быть возможностью и превращается в успех. Этот цикл постоянно воспроизводится, появляются новые мелкие фирмы, чтобы занять место в тени вместо выросших компаний. Акции компаний, которые слишком малы для крупных фондов, всегда доступны для продажи.
Показательный пример предвзятости в отношении размера, влияющего на доходность акций, относится к истории корпоративных разделений (спин-оффов). Иногда компания избавляется от подразделения или другой нежелательной бизнес-единицы, выпуская акции этой новой корпорации и распределяя их между существующими акционерами. Акции отделившейся компании теперь торгуются отдельно. В большинстве случаев новая фирма мала, особенно по сравнению с гигантом, от которого она только что отделилась. Фонды, владевшие акциями Giant, теперь владеют акциями New Micro Enterprises с рыночной капитализацией в 100 миллионов долларов. Они могут мало знать о новом бизнесе, но уверены в одном: он недостаточно велик для того, чтобы тратить много времени на его изучение, поскольку он слишком мал для покупки. Поэтому они продают – сбрасывают – акции на рынке и кладут деньги себе в карман. Спин-оффы – прекрасная возможность для инвесторов, не связанных вопросами рыночной капитализации. Многие акции продаются по причинам, не связанным с перспективами компании, а значит, среди них обязательно найдутся драгоценности, сброшенные крупными фондами. Для них акции небольшой компании, хотя и могут оказаться потенциальной восходящей звездой, но тем не менее остаются источником головной боли. Спин-оффы усиливают предвзятость в отношении малых компаний. Акции обычной маленькой компании игнорируются крупными фондами; при спин-оффе фонды активно их распродают. Это лишь крайняя иллюстрация того предвзятого отношения организаций к акциям небольших компаний, которое превратило их в благодатное поле для стоимостных инвесторов[27].
Требования клиентов являются вторым фактором, влияющим на поведение организации. Менеджеры инвестиционных компаний, клиентами которых являются физические лица, должны реагировать на иррациональные предубеждения этих лиц. Организации, которые инвестируют в благотворительные фонды, пенсионные фонды и семейные офисы, должны подчиняться неинвестиционным профессионалам, которые часто управляют этими учреждениями, то есть обычным людям с обычными поведенческими предубеждениями. Проводя маркетинг для клиентов, инвестиционные управляющие тратят больше времени на обсуждение своих крупных удач – вложений в Apple по цене 10 долларов и последующего роста их до 700 долларов – и уделяют меньше внимания своим долгосрочным средним доходам и инвестициям, которые не оправдались. Необходимость впечатлять побуждает менеджеров организаций чрезмерно инвестировать в те же «гламурные» акции, которые выбирают индивидуальные
Известный стоимостной инвестор Джоэл Гринблатт раскрыл эту тайну, опубликовав книгу You Can Be a Stock Market Genius Even if You’re Not Too Smart, New York: Simon and Schuster, 1997. С тех пор спин-офф инвестирование стало более популярным. Чтобы воспользоваться открывающимися возможностями, были организованы новые фонды, а существующие фонды уделяли этой перспективе больше внимания. Доходность стала неравномерной и не такой впечатляющей, как та, которую описал Гринблатт. Учитывая адаптивный характер капитализма, любые организационные ограничения можно скорректировать, а это значит, что они являются не столь надежным источником инвестиционных возможностей, как человеческая природа.
