Консультационная фирма Stern Stewart популяризировала использование конкретного показателя экономической прибыли – экономической добавленной стоимости – для распределения капитала (см. вставку 2.1).
Денежный поток. Денежный поток – это количественная мера операций с денежными средствами фирмы: операционный денежный поток – это денежные средства, полученные от операционной деятельности фирмы; свободный денежный поток – это операционный денежный поток за вычетом капитальных вложений. Денежный поток как показатель эффективности имеет преимущество: он относительно защищен от бухгалтерских манипуляций. Прибыль до вычета расходов по выплате процентов, налогов, износа и амортизации (EBITDA – Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation, and Amortization) является косвенным показателем операционного денежного потока.
Связь между прибылью и стоимостью компании
Существует и проблема времени. Как только мы начинаем учитывать несколько периодов, максимизация прибыли означает максимизацию чистой приведенной стоимости (NPV – net present value) в течение всего периода существования фирмы.
Следовательно, задача максимизации прибыли – максимизация рыночной стоимости фирмы, которая вычисляется таким же образом, как любого другого актива: это чистая приведенная стоимость (NPV) доходов, которые приносит данный актив. Такими доходами является движение денежных средств по направлению к компании. Поэтому стоимость предприятия определяется с помощью того же метода дисконтированных денежных потоков (DCF – Discounted Cash Flow), который используется для оценки инвестиционных проектов.
Таким образом, стоимость компании (V) является суммой ее свободных денежных потоков (C) в каждом году (t), дисконтированных на величину стоимости ее капитала; а она – это средневзвешенная стоимость капитала (WACC), которая является средней величиной между стоимостью собственного капитала и стоимостью привлеченных средств:
На практике оценка компаний путем дисконтирования экономической прибыли дает тот же результат, что и дисконтирование чистых денежных потоков. Разница заключается в трактовке капитала, вкладываемого в бизнес. Подход, основанный на движении денежных средств, вычитает капитал в момент осуществления капитальных затрат; метод, в котором отправной точкой является экономическая прибыль, придерживается общепринятого бухгалтерского принципа корректировки капитала фирмы по мере его постепенного использования (путем начисления амортизационных отчислений).
Прогнозировать денежные потоки на далекую перспективу достаточно сложно. Оценки стоимости фирмы по методу DCF, как правило, позволяют сделать прогнозы денежных потоков на период от 5 до 10 лет, после чего можно оценить конечную стоимость фирмы. Альтернативный подход, предложенный консультантами McKinsey, состоит в том, чтобы разделить свободный денежный поток на рентабельность вложенного капитала (ROCE) и темпы роста доходов, которые прогнозировать легче, чем свободный денежный поток15.
