Auch wenn ein Teilnehmer Börsengeschäfte tätigt, ohne nach § 19 BörsG zugelassen zu sein, sind die Geschäfte zivilrechtlich wirksam, da diese Regelung kein Verbotsgesetz iS des § 134 BGB darstellt[33]. Für die mittelbaren Handelsteilnehmer (§ 2 Abs. 8 Satz 2 BörsG), dh diejenigen, die einem Handelsteilnehmer Aufträge elektronisch übermitteln, welche unter eingeschränkter oder ohne menschliche Beteiligung von dem Handelsteilnehmer an die Börse weitergeleitet werden, oder die einen direkten elektronischen Zugang nutzen, ist der Handelsteilnehmer, der ihnen Zugang zur Börse gewährt, verantwortlich (§ 19a BörsG).
III. Handelssegmente
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Der Begriff Handelsplatz bezeichnet nicht nur einen geregelten (organisierten) Markt[34], sondern auch multilaterale Handelssysteme (MTF) und organisierte Handelssysteme (OTF) (§ 2 Abs. 5 BörsG, § 2 Abs. 22 WpHG)[35]. Der gesamte organisierte Handel findet damit an regulierten Handelsplätzen statt. Der multilaterale Handel ist dabei vom bilateralen Handel (Systematische Internalisierung, OTC-Handel) abzugrenzen[36].
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Zur Schaffung gleicher Wettbewerbsbedingungen sind für alle Handelssysteme die wesentlichen organisatorischen Anforderungen, die Vor- und Nachhandelstransparenz und die Marktaufsicht nahezu gleich[37]. Die Handelstransparenzpflichten gelten deshalb als wesentlich, weil nur durch ein Mindestmaß an Markttransparenz ein wirksamer Wettbewerb zwischen den verschiedenen Handelssystemen bzw Ausführungsplätzen[38] stattfinden kann[39]. Intransparente Handelsplattformen (sog. dark pools) werden als problematisch angesehen, weil bei ihnen keine eigene Preisfeststellung erfolgt, sondern die Preise von preisfeststellenden Märkten übernommen werden (Referenzpreis)[40].
a) Grundlagen
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Der regulierte Markt ist das Handelssegment mit den strengsten Zulassungsvoraussetzungen. Noch lässt sich sagen, dass traditionell sämtliche große deutsche börsennotierten Gesellschaften (sog. Blue Chips) notiert sind[41]. Der regulierte Markt ist ein organisierter Markt (§ 2 Abs. 11 WpHG), wobei die europäischen Regelungen hier die Bezeichnung „geregelter Markt“ verwenden[42]. Sollen Wertpapiere eines Emittenten im regulierten Markt an einer Börse gehandelt werden, ist eine Zulassung oder Einbeziehung durch die Börsengeschäftsführung erforderlich (§ 32 Abs. 1 BörsG).
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Zulassung bedeutet die öffentlich-rechtliche Erlaubnis, die Börseneinrichtung für Geschäfte in den zugelassenen Papieren zu nutzen (begünstigender Verwaltungsakt)[43]. Mit der Zulassung bestehen für den Emittenten zahlreiche Zulassungsfolgepflichten.
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Es kann aber auch eine Einbeziehung der Wertpapiere erfolgen (§ 33 Abs. 1 BörsG), wenn sie etwa bereits an einer anderen inländischen Börse zum Handel im regulierten Markt zugelassen sind (§ 33 Abs. 1 Nr. 1a BörsG). Durch diese Regelung soll eine Zweitnotierung im regulierten Markt einer deutschen Wertpapierbörse erleichtert werden[44]. Es dürfen keine Umstände bekannt sein, die bei einer Einbeziehung zu einer Übervorteilung des Publikums (zB erheblicher Kursverfall[45]) oder einer Schädigung erheblicher allgemeiner Interessen führen (§ 33 Abs. 1 Nr. 2 BörsG).
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Näheres ist in der Börsenzulassungsverordnung (BörsZulV) geregelt. Die Einbeziehung ist auf Antrag eines Handelsteilnehmers oder bei entsprechendem Marktbedürfnis von Amts wegen durch die Börsengeschäftsführung möglich[46]. Der Emittent ist hierüber zu unterrichten (§ 33 Abs. 3 BörsG). Bei einer Einbeziehung müssen die Zulassungsvoraussetzungen des § 32 Abs. 3 BörsG nicht erfüllt sein, insbesondere ist kein Prospekt iS der ProspektVO bzw des WpPG erforderlich[47].
b) Prime Standard und General Standard
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Für Papiere, die zum regulierten Markt zugelassen sind, hat die Frankfurter Wertpapierbörse[48] die Börsensegmente (Qualitätssegmente, § 42 Abs. 1 BörsG)[49] Prime Standard und General Standard geschaffen[50]. Dies stellt aber keine börsenrechtliche Unterteilung dar, sondern es werden unter Beibehaltung der vom BörsG vorgegebenen Marktsegmente Teilbereiche des regulierten Markts für die unterschiedlichen Bedürfnisse der Emittenten geschaffen.
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Der General Standard ist insbesondere für solche Unternehmen geeignet, die lediglich nationale Investoren ansprechen und die mit dem Listing verbundenen Kosten möglichst gering halten wollen. Die Zulassung eines Papiers zum General Standard erfolgt automatisch mit der Zulassung zum regulierten Markt. Die im General Standard geführten Unternehmen müssen vier Transparenzanforderungen erfüllen. Sie haben zum ersten und dritten Quartal Halbjahresfinanzberichte (§ 115 WpHG) zu erstellen[51], die internationalen Rechnungslegungsstandards zu erfüllen (idR IFRS oder US-GAAP[52]), einen sog. Unternehmenskalender über die wesentlichen Termine (Hauptversammlung, Bilanzpressekonferenz, Analystenveranstaltungen usw) sowie Ad-hoc-Mitteilungen zu veröffentlichen.
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Durch die Zulassung zum Prime Standard[53] sollen Unternehmen v.a. internationale Investoren ansprechen können. Diese Zulassung ist eine Voraussetzung für die Aufnahme in die Aktienindizes DAX[54], M-DAX[55], Tec-DAX[56] und S-DAX[57]. Diese Indizes stellen also keine eigenständigen Marktsegmente dar. Über die Einbeziehung in die Indizes entscheidet die Deutsche Börse AG[58]. Es besteht keine besondere vertragliche Beziehung zwischen ihr und den einbezogenen Emittenten[59].
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Für den Prime Standard müssen die Gesellschaften hohe internationale Transparenzanforderungen erfüllen, die über die gesetzlichen Mindestanforderungen im General Standard des regulierten Markts hinausgehen (vgl §§ 48 ff BörsO Ffm, Stand: 1. April 2020). Die Zulassungsfolgepflichten im Prime Standard müssen neben denen des General Standard erfüllt werden. Zusätzliche Anforderungen sind die Veröffentlichung der Halbjahresberichte, die Veröffentlichung des Unternehmenskalenders sowie die Ad-hoc-Mitteilungspflicht auch in englischer Sprache, die Durchführung mindestens einer Analystenveranstaltung pro Jahr. Zudem sind der Unternehmenskalender sowie die Finanzberichte der Börsengeschäftsführung in elektronischer Form übermittelt werden.
2. Multilaterale Handelssysteme (MTF)
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Multilaterale Handelssysteme (Multilateral Trading Facility, MTF) sind in Konkurrenz zu den Börsen entstanden.
→ Definition:
Multilaterale Handelssysteme sind börsenähnliche Handelssysteme, die von einem Finanzdienstleister, einem Wertpapierdienstleistungsunternehmen oder einem Betreiber eines geregelten (organisierten) Markts[60] auf privatrechtlicher Ebene betrieben werden (§ 2 Abs. 6 BörsG, § 2 Abs. 8 Satz 1 Nr. 8 WpHG, Art. 3 Abs. 1 Nr. 7 MAR)[61].
Die Pflichten für die Betreiber eines
